Päikeseenergia sektoris on turgudel olnud viimasel ajal üsna rasked ajad, aktsiahinnad on tugevalt kukkunud. Vaatamegi sektoris toimuvat täpsemalt, muuhulgas: millised võiks olla edasised trendid, millised parimad investeerimisideed ning kuidas läheb meie investeerimisideel Suntech Poweril (STP).

Sissejuhatus

Globaalne makropilt on tänaseks võtnud ilme, mida veel pool aastat tagasi võis pidada kõige pessimistlikumate stsenaariumite hulka kuuluvaks. Majandussurutise kaasnähtusena aset leidnud tooraine hindade ulatuslik korrektsioon on küll paljusid sektoreid mõjutamas positiivselt, samas on mõistagi terve rida valdkondi, mis tooraine mulli purunemise tõttu kannatavad. Ka päikeseenergia (solar) seadmete tootjate jaoks on käesolev aasta olnud vägagi dramaatiline – kui USA turgude langus käesolevaks hetkeks jääb 30% piirimaile, siis solar sektori indeksaktsia TAN on alates lansseerimise hetkest 2008 aprillis kaotanud pea 75%. Kurioosne on siinjuures asjaolu, et kõigi hädade üks peapõhjus – finantssektor, on käitunud tugevamalt - indekstsia XLF on langenud aasta algusest 63%.

Järjekordne lõhkenud mull?

Sedavõrd ulatuslik langus annab paratamatult põhjust öelda, et 2007. aasta keskpaiku alanud solar sektori tähelend arenes hinnamulliks, mis tänaseks on oma vormi kaotanud. Seega on praegu üheks olulisimaks küsimuseks, mis saab sektorist edasi. Kui vaadelda erinevate varaklasside mullidega toimunut, siis on mullijärgsed perioodid sektorites enamasti väga vaiksed. Kas see võiks tähendada, et ka solar ettevõtted liiguvad järgnevate aastate jooksul pigem üldiste turu suundadega kaasa ning kiire kasvu aastad on möödas?

Vastust sellele küsimusele ei ole täna lihtne anda. Negatiivsed mõjurid – makrotegurite tõttu on nõudlus nii eratarbijate kui ka ettevõtete poolt kogemas tagasilööke. Lisaks on kiirelt areneva ja seetõttu  kapitalimahuka sektori kohal raskeks koormaks finantskriisi otsese mõjuna suurenenud finantseerimisriskid.

Samas on alternatiivenergiaga seonduvad pikemaajalised trendid globaalselt jätkuvalt vägagi elujõulised ning sektoris on nõudlus ka järgmistel aastatel kasvamas. Usume, et ka solar sektori väljavaated aasta-paari lõikes on endiselt head. Tegevusharu lõikes võivad praegused ajad paljude ettevõtete jätkusuutlikkuse suhtes osutuda ülejõukäivaks. Tugevaimate jaoks peaks aga makropildi paranemisel kasvuvõimalused jätkuvalt  atraktiivseid olema; nõrgemad süüakse turult välja ning tugevamatele jääb suurem turuosa.

Peamised tegurid nõrkuse taga

Võttes kokku peamisi tegureid, mis sektori ettevõtteid on rõhumas, võib välja tuua järgmised:


1. Nõudluse vähenemine – makrotegurid

2. Raskemad finantseerimistingimused – finantskriis

3. Tugevnev konkurents - surve marginaalidele

4. Valuutakursside mõju - toodang euroalal vähem tasuvam

5. Toorainetrendide mõjud

Rääkides makrotegurite negatiivsest mõjust, on selge, et majandussurutise tingimustes on vähe tegevusharusid, mis nõudluse languse tõttu kanntada ei saa. Solar sektori puhul on seni riiklike subsiidiumite – ühe peamise toetava teguri – mõju olnud üheks suureks küsimärgiks. Siiski võib öelda, et kardetud mahus riiklike toetusprogrammide mahatõmbamisi ei ole olnud. Suurimate turgude hulka kuuluvad Saksamaa ning Hispaania on toetusprogrammide mahud kinnitanud järgnevaks 4-8-ks aastaks, olulist täiendust nõudlusele peaks presidendivalimiste järgselt tulema USA poolt.

Sektori ettevõtte majandustulemused viimasel kvartalil näitasid aga siiski, et palju varasemaid tellimusi on edasi lükatud. Seda seniks, kuni paranevad finatseerimistingimused. Nii oli näiteks Suntech Power (STP) sunnitud käesoleva kvartali käibeprognoose suures ulatuses langetama ja seda on teinud mitmed teisedki ettevõtted. Finantseerimistingimuste halvenemine krediidikriisi tõttu on seega halvamas ettevõtete tegevust väga erinevates valdkondades ja finantssektori arengutel on otsene mõju ka solar sektori meeleoludele.

Marginaalide langus on olnud kogu sektoris üheks põhiprobleemiks ja kahtemata on ka sektori põhiteemade hulgas järgmisel aastal. Peapõhjuseks siin on toodangu jätkuv hinnalangus tulenevalt suurenevast pakkumisest, nõrgem nõudlus krediiditingimuste halvenemise tõttu, samuti ühe peamise turu – euroala arveldusvaluuta – euro nõrgenemine, riiklike subsiidiumide vähendamine, samuti odavama tehnoloogia (thin-film) konkureeriv mõju. Erinevatel hinnangutel võib wafer-tüüpi päikesepaneelide keskmine müügihind tootjate jaoks järgneva paari aasta jooksul langeda kuni 40-60%.

Teiselt poolt on hinnalangus nõudluse suhtes hea – sektori üheks murdepunktiks peaks olema nn tavaelektrienergiaga võrreldes hinnapariteedini jõudmine. Eri piirkondades on see küll erinev, kuid hinnapariteedini jõudmine mitmetel olulistel turgudel on praeguste eelduse kohaselt toimumas aastal 2010. Nõudluse kasv võrreldes eelmiste aastatega on samas vaatamata negatiivsetele teguritele jätkuvalt kiire. 2009-2010 koguvõimsuse kasvu oodatakse erinevatel hinnangutel 30-50%. Tänases keskkonnas on keeruline leida sarnase kasvutempoga sektorit, kus lisaks muule negatiivsele on ootused lanegnud vägagi madalale.

Investeerimisidee Suntech Power (STP) –kuidas edasi?

Suntech Power (STP) avaldas Q3 tulemused 20. novembril. Lisaks kesistele prognoosidele käesolevaks kvartaliks olid ka Q3 tulemused oodatust kehvemad. Kuigi käive $594,4 mln oli suurem kui konsensuse oodatud $571,7 mln, oli EPS $0,35  konsensuse oodatud $0,42-st-st siiski $0,07 võrra madalam. Käeoleva kvartali käibeprognoos $345-360 mln vs. konsensuse oodatud $614,8 mln on mõistagi väga suur tagasilöök. Kaks suurimat pahanduse tegijat teiste põhjuste hulgas olid euro ja dollari omavahelised liikumised ning krediidikriisi negatiivne mõju, sellest tulenevate tellimuste tühistamiste ja edasilükkumistega.

Sarnaselt kogu sektorile mõjutas ka STP-d euro ulatuslik nõrgenemine. Kuna suur osa müügist toimub euroalal, siis euro nõrgenemine dollari vastu perioodi jooksul ligi 15% võrra, tõi kaasa kulu $16,6 mln. Arvestades Q3 puhaskasumi suurust $55,9 mln, on tegemist märkimisväärse summaga. Euro ja dollari omavahelised liikumised on tulemusi mõjutamas ka 2009. aastal. Järgmiseks aastaks lepingutega tagatud 600 MW tellimuste mahust on 90% arveldatavad eurodes.  Käesoleva kvartali prognoosi nõrkust selgitab muuhulgas asjaolu, et Q4 tuludest 80% laekub   eurodes ning STP ootab ainuüksi euro tõttu keskmisele müüdud tootehinnale (ASP) negatiivset mõju 12%. Ettevõtte sõnul oodatakse Q3 ASP-ga võrreldes 2009. aastalt ASP langust 10% kandis. Kui sellist taset suudetakse hoida, oleks tegemist oluliselt tugevama positsiooniga, kui seda paljude vaatlejate poolt kogu sektorile pakutav 40-50%-line ASP langus.

Valuutakursside mõju ja juhtimisriskid

STP prognoos käesolevaks kvartaliks eeldab EUR/USD kursiks $1,28 ning sellelt tasemelt oodatakse mõõdukalt positiivset brutokasumit või nullijäämist. Brutomarginaalide kukkumine nulli või napp positiivsus tähendab mõistagi, et käesolev kvartal lõpetatakse kahjumiga. Lisaks eurole on Q4 tulemusi negatiivselt mõjutamas ka varasemad toorainelepped, mis sõlmitud kõrgematelt hinnatasemetelt. Juhtkonna sõnul on varasemate lepete negatiivsed mõjud järgmisel aastal oluliselt vähenemas ja ettevõtte positsioon peaks võimaldama edukalt olemasolevate lepete hinnatingimuste soodsamas suunas ümbermuutmist. Q4 kesiste numbrite näol on STP sõnul tegemist pigem ühekordsete arengutega ning 2009. aasta brutomarginaaliks nähakse vähemalt 20%.



Keeruline globaalne majandusseis on ettevõtete juhtimisriskide osatähtsust oluliselt suurendanud. Suurenenud määramatuse tingimustes on see mõistetav – kuidas liiguvad kvartali või paari pärast euro ja dollar või milline saab olema krediidikriisi lõppvaatus, on tegurid, mille suhtes täpse seisukoha võtmine on sama hea kui võimatu. Seega peab igasuguseid prognoose ettevõtete poolt võtma kui ootusi kindlate eelduste täitumise korral. Suur küsimärk STP puhul on, kas 2009. aasta prognoosid suudetakse täita (tootmismaht 800 MW vs 490MW 2008. aastal) ning säilitada 20% brutomarginaali. Praegused hinnatasemed peavad seda ebatõonäoliseks, kuid kui see siiski täidetakse, on praeguse allamüügi järel tõusuruumi kõvasti.

Finantskoorem aktsiat mõjutamas

STP jaoks üheks oluliseks küsimärgiks on tõusnud ka finatseerimisteema. Kuigi pealtnäha tundub bilanss suhteliselt korralik, seda eriti sektori ülejäänud ettevõtetega võrreldes, siis mõneti varjatud koormaks on konverteeritavate võlakirjade vormis võlakohustused. Nimelt emiteeriti 2007.aasta veebruaris konverteeritavaid võlakirju $425 mln ulatuses tähtajaga 2012. aasta veebruar. Samas on investoritel õigus nõuda võlakohustuse lunastamist 2010.aasta veebruaris, mis koos intressidega tähendaks STP-le pisut enam kui aasta pärast täiendavat kohustust $500 mln võrra.

Arvestades praegust aktsiahinna käekäiku, on investorite lunastamise nõue tõenäoline ja kuuldavasti on turg ka seda ohtu aktsiahinda diskonteerimas. Usume samas, et STP positsiooniga ettevõtte jaoks ei ole isegi juhul, kui 14 kuu pärast krediiditurul olulist muutust ei ole toimunud, probleeme refinantseerimisega. STP-d seni toetanud Hiina pangad on tugeva seljatagusega ning vajadusel STP kui riigi ühe juhtivama alternatiivenergia ettevõtte mittetoetamine tundub vähetõenäoline. 

Sektori tulevik

Marginaalide langus on kogu sektori üheks põhiprobleemiks ja sellises keskkonnas on väga oluliseks saamas ka tehnoloogiline võimekus, millega langust kompenseerida. Kui paljud ettevõtted on aktiivselt tegelemas uute ja odavamate tehnoloogiate arendamisega, siis määravaks saab see, millise kiiruse ja mahuga suudetakse uued efektiivsemad ning odavama tehnoloogiaga tooted turule tuua. Seetõttu on turg ka päris suure tähelepanuga jälgimas erinevatelt ettevõtetelt tulevat uudisvoogu, mis seotud uute tehnoloogitega. Viivitused kasumlikemate toodete kasutuselevõtmises tähendavad marginaalide oodatud toetuse edasilükkumist. Eelnev puudutab ka näiteks STP-d, kelle uus Pluto tehnoloogia ning sellest tulenev tugi marginaalidele ei ole  erinevatel põhjustel plaanipäraselt kulgenud.

Kasvumäärasid, nagu aasta või paar tagasi sektoris kogeti, lähiajal kindlasti oodata ei ole. Vaadates, kuidas on käitunud pankade või muude vanade traditsioonidega sektorite aktsiad, ei ole tänastes oludes põhjust päikeseenergia ettevõtete aktsiate liikumisi ülemäära erandlikeks pidada. Aktsiaturgude globaalne langus on kahtlemata paljude sektorite ettevõtted viinud tasemele, mis järgevate aastate lõikes on atraktiivsed. Seega võib investori jaoks õigustatult päevakorral olla küsimus, miks just investeerida solar sektorisse. Peamiseks põhjuseks võiks olla asjaolu, et paljudes piirkondades on päikeseenergia maksumus jõudnud tasemele, mis konkureerib tavaelektrienergia hinnaga. Tootmiskulude jätkuv langemine tehnoloogia arengu ning toorainetrendide tõttu muudab päikeseenergia hinnapariteedi tavaelektriga võrreldes kättesaadavamaks üha rohkemates piirkondades. Seega on põhjust uskuda, et vaatamata praegustele raskustele jätkub sektoris kiire kasv.

Sektori korrastumine ja konsolideerumine saab aastal 2009 ilmselt olema üheks märksõnaks. Praeguse krediidikriisi tingimustes on mõistagi oluliseks faktoriks muuhulgas ettevõtete finantsseis, võimenduse tase, rahavoogude genereerimise võime. Kahtlemata on nii mõnegi sektori ettevõtte jaoks lähema aasta jooksul päevakorras püsimajäämine. Püsimajäämise kindlustab eelis või eelised, mille hulgast on tänase seisuga kõige olulisemaks finantsseis, tehnoloogia efektiivsus ja tootmise kuluefektiivsus.

Kes väljuvad võitjatena?

Sellise pilguga sektori ettevõtete hulgas ringi vaadates ei ole sõelalejääjate hulk just suur. Tugevaima finantspositsiooniga ettevõtteks võib pidada First Solar’it (FSLR). Tegemist on ühega vähestest  ettevõttetes sektoris, kes on suuteline tootma vaba rahavoogu, mis praeguses krediiditurbulentsis on vägagi tugev argument. FSLR-i kasuks räägib veel kasutatava thin-film tehnoloogia abil saavutatud sektori juhtpositsioon kuluefektiivsuses. Nii on näiteks FSLR-i tootmiskulu toodangu võimuse suhtes (cost per watt) keskmiselt 50% madalam kui konkurentidel.  Samas kajastab FSLR-i positsiooni ka aktsia hinnatase. Kaubeldes tasemel 15 korda konsensuse järgmise aasta kasumiootust, on ootused ettevõtte suhtes sektori keskmisest tuntavalt kõrgemal ning eksimiseks ruumi vähem. Ka FSLR-i hinnalangus on sektori teistest ettevõtetest olnud väiksem.


Oleme seisukohal, et sektoris on kindlamal positsioonil nö integreeritud ettevõtted, kes pakuvad lõpplahendusi (päikesepaneele ja mooduleid). Langevate marginaalidega keskkonnas on hinnasurvele märksa raskem vastu seista väärtusahela madalama poole ettevõtetel (polüräni ning muude komponentide tootjad), seega näeme paremaid võimalusi just lõpplahenduste pakkujatele. Lähtudes eelnevast ja pidades ka silmas nii finantsseisu kui ka tehnoloogilist eelist ning kuluefektiivsust, hakkavad sektoris veel silma SunPower (SPWRA) ning JA Solar Holdings (JASO). Usume, et lisaks FSLR-le on SPWRA ja JASO sektoris paremini positsioneeritud ettevõtete hulgas.


Kokkuvõtteks

Meie investeerimisidee Suntech Power (STP) on tänaseks läbi teinud väga suure vabalanguse. Aktsia hinda vaadates on selge, et paljude investorite jaoks on ettevõtte positsioon ja edasine saatus suure küsimärgi all. STP teekond $90 aktsiast $7 aktsiaks on ka meile olnud õppetund. Müüsime küll $75 pealt poole positsioonist, kuid aktsia -95% hinnalangust tipust ei oleks osanud ka halvimal juhul oodata. Võiks väita, et buumi ajal toimus ülereaktsioon ülespoole (P/E 40) ning praegu on toimumas ülereaktsioon allapoole.Usume siiski, et STP suudab säilitada oma positsiooni ühe suurima ning efektiivsema ettevõttena sektoris.

Turu reaktsioon viimaste kvartali tulemustele ning prognoosidele, samuti finantseerimisriskidele on mõistetav. Sellest hoolimata ei näe me põhjust pikaajaliselt STP positsioonist loobumiseks. Investor, kes plaanib sektorisse panustada, võib kaaluda ka eelpool mainitud ettevõtete vahel hajutamist. Usume, et STP, FSLR, SPWRA ning JASO kuuluvad nimede hulka, kes elavad praegused ajad edukalt üle ning saavutavad sektori korrastumise järel veelgi tugevama positsiooni.

Vaata ka:
Keskkonnatrendid I: Investeerimine keskkonnatrendidesse
Keskkonnatrendid II: Heitmekaubandus
Keskkonnatrendid III: Heitgaaside vähendamine. Infrastruktuur ja lahendused
Keskkonnatrendid IV: Puhas energia I
Keskkonnatrendid V: Puhas energia II
Keskkonnatrendid VI: Vesi ja veeressursid
Keskkonnatrendid VII: Olukorrast päikeseenergia sektoris
Keskkonnatrendid VIII: Ideid investeerimiseks

Sarnased artiklid